1. “Gã khổng lồ” đang chậm lại?

Nghịch lý đầu tiên là dù Vietcombank vẫn giữ ngôi vương trên nhiều phương diện. Dẫn đầu về quy mô lợi nhuận từ năm 2018, tiền gửi không kỳ hạn và chất lượng tài sản. Các chỉ số hiệu suất lại đang suy giảm rõ rệt. Đây không chỉ là phản ứng với chu kỳ kinh tế, mà là hệ quả trực tiếp từ chiến lược ưu tiên sự ổn định hơn là tăng trưởng đột phá.

Các số liệu đã nói lên điều đó:

• Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROAE)… (đo lường hiệu quả sử dụng vốn của cổ đông) đã giảm từ mức đỉnh 24,4% năm 2022 xuống 18,7% năm 2024 và dự phóng còn 17,8% vào năm 2025.

• Tăng trưởng lợi nhuận sau thuế… (tốc độ gia tăng lợi nhuận ròng) đã chậm lại đáng kể, chỉ đạt 10% trong năm 2023 và vỏn vẹn 2% vào năm 2024.

• Định giá P/B… (cách thị trường định giá cổ phiếu so với giá trị sổ sách) của cổ phiếu cũng giảm mạnh từ mức 4,1 lần vào đầu năm 2022 xuống chỉ còn 2,5 lần.

Đây là một lời nhắc nhở đanh thép rằng ngay cả một ngân hàng đầu ngành cũng không thể miễn nhiễm với những thách thức chung, và vị thế dẫn đầu không đồng nghĩa với động lực tăng trưởng vĩnh viễn, đặc biệt khi sự thận trọng được đặt lên hàng đầu.

2. Vua chi phí rẻ, nhưng cái giá của vai trò điều phối nền kinh tế

Nghịch lý lớn nhất trong hoạt động của Vietcombank nằm ở chính lợi thế cốt lõi của họ: chi phí vốn. Ngân hàng sở hữu một “lợi thế tuyệt đối trong ngành về chi phí vốn thấp” nhờ quy mô tiền gửi không kỳ hạn (CASA) khổng lồ. Về lý thuyết, điều này phải mang lại biên lãi ròng (NIM) vượt trội.

Thế nhưng, sự thật lại hoàn toàn khác: NIM của VCB không phải cao nhất ngành và đã giảm mạnh từ đỉnh 3,4% năm 2022 xuống còn 2,72% (tính đến giữa năm 2025) và dự phóng cả năm 2025 là 2,79% — mức thấp nhất kể từ năm 2018. Nguyên nhân sâu xa chính là sự biểu hiện của DNA thận trọng trong vai trò một ngân hàng quốc doanh: phải tiên phong hỗ trợ nền kinh tế, thường xuyên giảm lãi suất cho vay theo định hướng của Chính phủ.

Các yếu tố này phản ánh (1) vai trò đặc thù của một ngân hàng quốc doanh trong việc hỗ trợ nền kinh tế và điều tiết lãi suất thị trường nhờ sự hỗ trợ về thanh khoản từ NHNN, (2) chiến lược tăng trưởng tín dụng có kiểm soát theo hướng ưu tiên nhóm khách hàng ít rủi ro.

Đây chính là biểu hiện rõ nét nhất của “thế lưỡng nan” chiến lược sẽ được phân tích sâu hơn ở điểm cuối: sự đánh đổi giữa an toàn hệ thống và hiệu quả kinh doanh.

3. Bức tường thép chất lượng tài sản: Giới hạn cứng 1% nợ xấu

Nếu sự thận trọng có một phần thưởng, thì đó chính là chất lượng tài sản - viên ngọc quý trên vương miện của Vietcombank. Khả năng quản trị rủi ro của ngân hàng này là một điểm sáng hiếm có, gần như “bất khả xâm phạm” ngay cả trong giai đoạn kinh tế suy thoái (2022-2024).

Báo cáo đã đưa ra những dữ kiện đáng kinh ngạc:

• Tỷ lệ nợ xấu (NPL) được kiểm soát ổn định dưới ngưỡng 1% kể từ năm 2018. Báo cáo gọi đây là một “giới hạn cứng”, cho thấy một kỷ luật sắt đá trong quản trị rủi ro.

• Tỷ lệ bao phủ nợ xấu (LLR) luôn dẫn đầu hệ thống, đạt 214% tính đến giữa năm 2025. Bộ đệm khổng lồ này lớn đến mức VCB là ngân hàng lớn duy nhất có thể duy trì khả năng bao phủ không chỉ toàn bộ nợ xấu (nhóm 3-5) mà còn cả nợ nhóm 2 (nợ cần chú ý) một cách bền vững kể từ năm 2018.

Điều này cho thấy một văn hóa quản trị rủi ro đã ăn sâu vào hoạt động, tạo ra một bộ đệm an toàn phi thường. Tuy nhiên, việc duy trì một pháo đài bất khả xâm phạm như vậy đòi hỏi một sự hy sinh, thể hiện rõ nhất qua các chỉ số tăng trưởng và hiệu quả hoạt động.

4. “Cửa ngõ” không thể thay thế của dòng vốn quốc tế

Vai trò của Vietcombank vượt xa một ngân hàng thương mại thông thường. Vị thế này được xây dựng trên nền tảng của sự tin cậy và ổn định - những giá trị được vun đắp từ DNA thận trọng và vai trò lịch sử là “ngân hàng mang trọng trách đối ngoại đầu tiên của Việt Nam”. VCB chính là cửa ngõ độc tôn kết nối nền kinh tế Việt Nam với dòng vốn toàn cầu.

Sự thống trị này được thể hiện qua:

• Thị phần cho vay doanh nghiệp FDI có thời điểm đạt đỉnh 43% vào năm 2022.

• Năng lực xử lý các giao dịch ngoại hối quy mô cực lớn, điển hình là thương vụ thoái vốn Nhà nước tại Sabeco trị giá 5 tỷ USD.

• Vai trò đầu mối thu xếp vốn cho các đại dự án quốc gia, như việc thu xếp 1 tỷ USD cho dự án Sân bay Quốc tế Long Thành.

Vị thế đặc biệt này không chỉ mang lại nguồn thu bền vững từ phí và ngoại hối mà còn khẳng định vai trò chiến lược của VCB trong việc thu hút và quản lý dòng vốn quốc tế - một trụ cột sống còn cho tăng trưởng kinh tế của Việt Nam.

5. An toàn nhưng phải đánh đổi bằng thị phần

Cuối cùng, tất cả các điểm trên đều quy về một chủ đề xuyên suốt: thế lưỡng nan chiến lược sinh ra từ “quan điểm điều hành chuẩn mực và cẩn trọng” của Vietcombank. Sự thận trọng này vừa là tài sản lớn nhất, vừa là rào cản lớn nhất của ngân hàng.

• Mặt tích cực: Chính sự cẩn trọng đã tạo nên bức tường thép về chất lượng tài sản và giúp VCB tích lũy nguồn lực vững chắc qua mọi biến động.

• Mặt tiêu cực: Báo cáo chỉ ra rằng quan điểm này “ít nhiều ảnh hưởng đến tăng trưởng lợi nhuận” và là nguyên nhân khiến VCB “dần đánh mất thị phần tín dụng vào tay các NHTMCP trong 3 năm trở lại đây”.

Mặc dù quan điểm điều hành này ít nhiều ảnh hưởng đến tăng trưởng lợi nhuận cùng hiệu quả hoạt động so với mặt bằng chung trong những năm kinh tế khó khăn gần đây, nó đã giúp VCB dự trữ nguồn lực để củng cố nền tảng vốn đã vững chắc của mình, và sẵn sàng cho sự tăng tốc trong những năm tới...

Đây chính là sự đánh đổi cốt lõi của Vietcombank. Việc duy trì sự an toàn tuyệt đối phải trả giá bằng việc bỏ lỡ các cơ hội tăng trưởng nhanh hơn mà các đối thủ tư nhân sẵn sàng nắm bắt.

Kết luận: Ngã rẻ của người dẫn đầu

Vietcombank, do đó, không đơn thuần là một ngân hàng lớn; đó là một định chế tài chính được định hình bởi một sự đánh đổi căn bản. Sự ổn định như pháo đài, vai trò cửa ngõ cho vốn toàn cầu và chất lượng tài sản hoàn hảo đều là kết quả trực tiếp của một DNA cẩn trọng đã ăn sâu vào cốt lõi. Tuy nhiên, chính DNA này giờ đây lại đang đóng vai trò như một bộ điều tốc cho cỗ máy tăng trưởng, khiến ngân hàng chậm lại so với các đối thủ năng động hơn.

Trong bối cảnh ngành tài chính đang chuyển đổi số với tốc độ vũ bão, liệu sự thận trọng vốn là bản sắc của Vietcombank sẽ tiếp tục là tài sản quý giá, hay sẽ trở thành rào cản khiến ngân hàng bỏ lỡ những cơ hội đột phá trong tương lai?

1. Năng lượng mới là nguồn thu chính

Một trong những hiểu lầm phổ biến nhất về Hà Đô là vẫn xem đây là một công ty phụ thuộc chủ yếu vào bất động sản. Thực tế, mô hình kinh doanh của HDG đã thay đổi một cách cơ bản. Trước năm 2021, bất động sản đúng là mảng kinh doanh chủ đạo, chiếm trên 60% tổng doanh thu.

Tuy nhiên, dữ liệu từ giai đoạn 2022-2024 cho thấy một bức tranh hoàn toàn khác. Mảng năng lượng đã vươn lên mạnh mẽ và trở thành trụ cột chính, đóng góp trên 50% tổng doanh thu cho tập đoàn. Sự chuyển dịch này không phải là tạm thời mà mang tính chiến lược.

Sự thay đổi này có ý nghĩa vô cùng quan trọng. Với 8 nhà máy điện có tổng công suất 462MW đang hoạt động hiệu quả, mảng năng lượng mang lại cho Hà Đô một dòng tiền ổn định và có thể dự báo trước. Sự ổn định này được củng cố bởi các hợp đồng mua bán điện dài hạn, với nhiều nhà máy được hưởng lợi từ cơ chế giá FIT (Feed-in Tariff) ưu đãi của chính phủ, đảm bảo mức giá điện hấp dẫn trong 20 năm.

Dòng tiền dự đoán được này không chỉ là một tấm đệm phòng thủ; nó chính là động cơ cho phép Hà Đô trả nợ một cách có hệ thống, giảm chi phí lãi vay và trực tiếp thúc đẩy sự tăng trưởng lợi nhuận đột phá được dự báo cho giai đoạn 2025-2026. Đối với các nhà đầu tư vẫn còn định giá HDG qua lăng kính của một công ty bất động sản thuần túy, đây chính là yếu tố thay đổi cuộc chơi mà họ có thể đã bỏ lỡ.

2. Rắc rối pháp lý lại là tin tốt

Nghe có vẻ phi lý, nhưng những vấn đề pháp lý tưởng chừng là tin xấu lại có thể ẩn chứa một cơ hội đột biến cho Hà Đô. “Tin xấu” là hai nhà máy năng lượng tái tạo Hồng Phong 4 và SP Infra 1 đã vướng phải các sai phạm, dẫn đến việc EVN tạm ngưng thanh toán và buộc HDG phải trích lập các khoản dự phòng rất lớn trong năm 2024, ví dụ như trích lập hoàn toàn 294 tỷ đồng cho khoản phải thu tại Hồng Phong 4.

Tuy nhiên, góc nhìn phản trực giác ở đây là “tin tốt”. Báo cáo phân tích cho rằng những ảnh hưởng tiêu cực nhất từ các sự việc này đã được phản ánh đầy đủ vào kết quả kinh doanh trong quá khứ. Điều này có nghĩa là thị trường có thể đã “trừng phạt” cổ phiếu cho những rủi ro đã xảy ra.

Cơ hội thực sự nằm ở vế sau: nếu các vấn đề pháp lý được giải quyết, công ty có thể ghi nhận một khoản lợi nhuận đột biến. Báo cáo đã nêu bật một nhận định quan trọng:

“Việc hoàn nhập các khoản dự phòng sẽ giúp KQKD của doanh nghiệp có thể cao hơn so với kỳ vọng.”

Tiềm năng này không chỉ đến từ một khoản hoàn nhập đơn lẻ, mà là kết quả ròng tích cực từ hai sự kiện riêng biệt. Kịch bản cơ sở dự báo một khoản hoàn nhập đáng kể khoảng 275 tỷ đồng từ nhà máy Hồng Phong 4, con số này sẽ được bù trừ một phần bởi khoản trích lập dự phòng tiềm năng khoảng 60 tỷ đồng cho nhà máy SP Infra 1. Kết quả là một khoản lãi ròng bất thường xấp xỉ 215 tỷ đồng. Đây là một chất xúc tác tiềm ẩn có thể mở khóa một giá trị đáng kể mà thị trường đang bỏ qua.

3. Gã khổng lồ bất động sản đang ngủ đông trên mỏ vàng

Dù năng lượng đã trở thành trụ cột, mảng bất động sản của Hà Đô vẫn là một “gã khổng lồ” đang tạm thời ngủ đông, hay chính xác hơn là một chiếc lò xo đang được nén lại. Trong ngắn hạn (2025-2026), doanh nghiệp chỉ có một dự án sẵn sàng để bán hàng và ghi nhận doanh thu là Charm Villa (giai đoạn 3). Điều này tạo ra cảm giác mảng bất động sản của HDG đang chững lại.

Tuy nhiên, sức mạnh cốt lõi của Hà Đô lại nằm ở một lợi thế mà không nhiều doanh nghiệp có được: quỹ đất “sạch” (đã hoàn thành giải phóng mặt bằng) tại các vị trí đắc địa thuộc thị trường cấp I như Hà Nội và TP.HCM. Trong bối cảnh thị trường bất động sản Việt Nam hiện tại, các vướng mắc pháp lý và giải phóng mặt bằng chính là những nút thắt lớn nhất làm tê liệt các đối thủ cạnh tranh. Vì vậy, việc sở hữu quỹ đất sạch là một lợi thế cạnh tranh vô cùng lớn.

Thách thức hiện tại là các dự án trọng điểm như Green Lane và Hado Minh Long đang tạm dừng ở giai đoạn đầu của việc hoàn thiện pháp lý. Nhưng đây cũng chính là nơi cơ hội lớn nhất xuất hiện. Nếu những rào cản pháp lý này được tháo gỡ, đặc biệt thông qua chương trình thí điểm của Chính phủ, nó có thể kích hoạt một chu kỳ tăng trưởng mới, cực kỳ mạnh mẽ cho mảng bất động sản trong những năm tới.

4. Dự báo tăng trưởng lợi nhuận gây sốc

Sau khi xem xét các yếu tố trên, con số dự báo lợi nhuận của Hà Đô thực sự có thể gây sốc. Sau nhiều năm sụt giảm (lợi nhuận sau thuế của công ty mẹ (LNST-CTM) giảm -39% năm 2023 và tiếp tục giảm -48% năm 2024), HDG được dự báo sẽ có một sự đảo chiều ngoạn mục từ tăng trưởng âm sâu sang bùng nổ.

Cụ thể, báo cáo phân tích dự phóng LNST-CTM sẽ tăng trưởng tới 170% trong năm 2025 (đạt 942 tỷ đồng) và tiếp tục tăng thêm 40% trong năm 2026 (đạt 1.322 tỷ đồng).

Sự đảo chiều ấn tượng này đến từ sự cộng hưởng của ba động lực chính:

• Ghi nhận doanh thu từ dự án Charm Villa với biên lợi nhuận rất cao.

• Không còn các khoản trích lập dự phòng lớn một lần vốn đã ảnh hưởng nặng nề đến kết quả năm 2024.

• Chi phí lãi vay giảm khi công ty tích cực trả nợ.

Đối với nhà đầu tư, việc một công ty chuyển từ tăng trưởng âm sâu sang mức tăng trưởng ba con số là một tín hiệu cực kỳ mạnh mẽ, cho thấy một bước ngoặt quan trọng trong hoạt động kinh doanh.

5. Biên lợi nhuận khủng hơn cả ngành

Điểm bất ngờ cuối cùng nhưng không kém phần quan trọng là hiệu suất sinh lời vượt trội của Hà Đô. Công ty được dự báo sẽ đạt mức biên lợi nhuận gộp (GPM) hợp nhất rất cao, cải thiện lên mức trên 70% trong giai đoạn 2025-2026.

Mức biên lợi nhuận ấn tượng này được tạo nên từ hai cỗ máy sinh lời hiệu quả:

• Bất động sản: Giai đoạn cuối của dự án Charm Villa dự kiến có biên lợi nhuận gộp lên tới 75%. Lý do cho con số đặc biệt này là vì các chi phí quan trọng nhất đã nằm lại ở quá khứ. Tiền sử dụng đất đã được hoàn thành từ nhiều năm trước và phần thô của dự án cũng gần như đã hoàn thiện, nghĩa là doanh thu bán hàng hiện tại chảy gần như trực tiếp vào lợi nhuận.

• Năng lượng: Mảng năng lượng duy trì ổn định biên lợi nhuận gộp trên 65%, nhờ vận hành hiệu quả và cơ chế giá FIT ưu đãi. Báo cáo phân tích (Hình 17) cũng chỉ ra biên lợi nhuận mảng năng lượng của HDG vượt trội so với các doanh nghiệp cùng ngành.

Biên lợi nhuận cao không chỉ là một con số đẹp. Nó là minh chứng cho hiệu quả vận hành, sức mạnh định giá và khả năng chuyển đổi doanh thu thành lợi nhuận thực tế cho cổ đông một cách tối ưu.

Lời kết: Bước ngoặc tăng trưởng mới

Tựu trung lại, Hà Đô không còn là một công ty bất động sản đơn thuần. Đây là một doanh nghiệp đã tái cấu trúc thành công, mang đến một cấu trúc rủi ro/lợi nhuận bất đối xứng độc đáo: mảng năng lượng ổn định, biên lợi nhuận cao cung cấp một “sàn” vững chắc, trong khi hai chất xúc tác lớn – việc giải quyết các vấn đề pháp lý và việc khai mở quỹ đất vàng – mang lại tiềm năng tăng trưởng đột phá mà thị trường có thể đang bỏ qua.

Sự kết hợp giữa một cú bật dậy về lợi nhuận được dự báo, những nút thắt pháp lý có thể được gỡ bỏ để tạo ra lợi nhuận đột biến, và một hiệu suất sinh lời vượt trội đang vẽ nên một câu chuyện đầu tư vô cùng hấp dẫn.

Với những yếu tố tiềm năng đang chờ được khai phá, liệu Hà Đô (HDG) có đang đứng trước một chu kỳ tăng trưởng bùng nổ mới?

- MSN: MSN đã thống nhất với SK Group về việc gia hạn thời gian thực hiện quyền chọn bán của SK Group với Masan Group thêm tối đa 5 năm.

- WCM: SK Group sẽ chuyển nhượng 7,1% cổ phần WinCommerce cho Masan Group với giá 200 triệu đô. Mức giá nói trên tương đương với việc định giá WCM hơn 2,8 tỷ USD (Trailing P/S tương ứng 2.1x là cao so với trung bình ngành). Với số cổ phần còn lại (9.2%), MSN có quyền chọn mua trong tương lai với mức giá gốc SK Group đã đầu tư vào.

+ Phương pháp định giá: MSN sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF để định giá. MSN tin rằng đây là giá trị hợp lý của WCM dựa trên triển vọng trung hạn. MSN cho biết thêm tăng trưởng doanh thu cửa hàng cũ bình quân (LFL growth) của WCM đang cải thiện, đưa ra triển vọng đạt được điểm hòa vốn lợi nhuận ròng của WCM trong 2H2024, và thậm chí cho tăng trưởng lợi nhuận của WCM trong dài hạn.

Nhận định cá nhân về việc này

Các vấn đề liên quan đến quyền chọn bán, khả năng thoái vốn của SK Group khỏi hệ sinh thái MSN đã chính thức có giải pháp giữa hai bên. Điều này có thể giúp áp lực bán cổ phiếu MSN từ SK Group giảm bớt tạm thời, được xem là điểm tích cực trong tâm lý nhà đầu tư.

Tuy nhiên, nhà đầu tư cũng nhìn nhận các hai vấn đề sau

+ Rủi ro SK Group thực hiện quyền chọn bán vẫn hiện hữu trong tương lai. Theo Korea Economic Daily, giới lãnh đạo của SK Group có kế hoạch tổ chức cuộc họp chiến lược kéo dài 2 ngày bắt đầu từ 28/6 để thảo luận về việc tinh giản hoạt động kinh doanh. Mục đích nhằm tập trung vào các lĩnh vực chính bao gồm trí tuệ nhân tạo, chip và pin (MSN nằm ngoài các lĩnh vực trên). Đặc biệt, việc hai “công ty chủ chốt” SK Hynix (SX chip) và SK On (SX pin) chìm sâu trong thua lỗ, khiến áp lực tài chính ở SK Group, theo chúng tôi là lớn.

+ MSN phải thu xếp 200 triệu đô cho khoản mua lại cổ phần Winmart từ SK Group. Điều này khiến dòng tiền của MSN không được hương lợi từ các thông tin công bố trước đó như thương vụ bán HCStark và cổ tức của các cty con và cty liên kết.

Bỏ qua các rủi ro trong giao dịch vốn, với những chuyển biến tích cực trong mô hình kinh doanh cốt lõi ở H1-2024 và dự kiến cao hơn trong H2-2024. Đây có thể được xem là thời điểm then chốt để MSN có một bước ngoặt để mang lại mức tăng trưởng lợi nhuận ấn tượng trong 3 năm tới.

• Vào cuối năm 2017, Vietnam Beverage (thuộc Tập đoàn Thai Beverage) đã gây chấn động khi chi gần 5 tỷ USD mua trọn lô 343,66 triệu cổ phiếu SAB từ đợt thoái vốn của Bộ Công thương qua đó chính thức nắm quyền chi phối Sabeco.

• Cuối năm 2019 và cả năm 2020: Nghị định 100/2019/NĐ-CP được ban hành nhưng chưa thực thi vì đại dịch Covid19 kéo đến khiến doanh thu của SAB năm 2019 từ 37,9 nghìn tỷ đồng xuống còn 28 nghìn tỷ đồng vào năm 2020 (giảm -26,2%). Thậm chí 2021 còn te tua hơn và giảm về còn 26,4 nghìn tỷ đồng.

• Năm 2022, doanh thu vừa mới ngoi lên đạt 35 nghìn tỷ đồng nhờ hiệu ứng hậu Covid thì năm 2023 lại vướng vào câu chuyện lạm phát và người dân thắt chặt chi tiêu.

• Chưa dừng lại ở đó, những tháng cuối năm 2023 SAB lại dính thêm cú đấm “thổi nồng độ cồn” khiến doanh thu giảm -12,9%, về mức 30,5 nghìn tỷ đồng.

• Giá cổ phiếu thời kỳ đỉnh cao SAB lên tới gần 150.000 đồng/cổ phiếu, bây giờ giá cổ phiếu chưa tới 60.000 đ/cổ phiếu. Giai đoạn 2020, 2021 thị trường chứng khoán tăng vù vù nhưng giá cổ phiếu SAB vẫn ngụp lặn chưa mò thấy đáy.

Còn 1 cái xấu nữa, ở phần dưới mình sẽ nói đến sau. Còn giờ thì mình sẽ đi vào phân tích doanh nghiệp trước chứ nói cái xấu hoài cũng không được. Nhưng thay vì đi phân tích vào doanh thu, lợi nhuận, chi phí thì mình sẽ đi phân tích từng câu chuyện của doanh nghiệp để các bạn dễ hình dung.

Kết quả kinh doanh Q1.2024 tốt nhưng xấu

Tại sao mình lại nói kết quả kinh doanh tốt nhưng xấu?

Bởi nhìn vào doanh thu Q1.2024 đạt 7,2 nghìn tỷ đồng, tăng trưởng 15,6% so với cùng kỳ năm trước. Thoạt nhìn số liệu có vẻ tốt đấy, nhưng hãy nhìn vào thời điểm Tết Nguyên Đán 2024 và Tết Nguyên Đán 2023 có sự khác biệt.

Tết 2023 đến sớm hơn, vào cuối tháng 1.2023 nên do đặc tính mua sắm chuẩn bị trước nên một phần doanh thu cho dịp lễ này bị đẩy sang tháng 12.2022. Bù lại ở Tết 2024, do đến muộn hơn nên doanh thu chủ yếu tập trung vào tháng 1-2.2024.

Do đó, phần tăng trưởng ở quý 1 này không nói lên được tất cả.

Biên lợi nhuận thấp do chi phí đầu vào cao

Đặc tính kinh doanh của SAB là phải chuẩn bị nguyên vật liệu đầu vào trước tầm 6 - 9 tháng. Tuy nhiên, thời điểm 2022 - 2023 thì SAB đã dự phòng nguyên vật liệu quá nhiều dẫn đến khi giá nguyên vật liệu giảm thì SAB vẫn còn phải sử dụng nguồn nguyên vật liệu giá cao trước đó.

Vậy bao giờ thì SAB sử dụng hết nguồn vật liệu giá cao này?

Câu trả lời là có phải đến hết năm 2024 thì SAB mới sử dụng được hết, kéo dài như vậy một phần đến từ mức tiêu thụ giảm nữa. Và qua đầu năm 2025 thì biên lợi nhuận của SAB sẽ được cải thiện trở lại nhờ nguồn nguyên vật liệu giá rẻ.

Tuy nhiên, giá cổ phiếu không phải đợi đến khi bắt đầu sử dụng nguồn nguyên vật liệu giá rẻ rồi mới tăng mà nó sẽ phản ánh và tăng trước đó rồi. Nên vấn đề này bạn phải lưu ý.

Mùa Euro 2024 và Thế vận hội 2024 sắp diễn ra

• Euro 2024 chính thức khai mạc vào ngày 14.06.2024, tức là còn 12 ngày nữa.

• Thế vận hội Oplympic 2024 chính thức khai mạc vào ngày 26.07 đến hết ngày 11.08, bao gồm 32 môn thể thao, trong đó có bóng đá.

Dự kiến 2 kỳ lễ hội thể thao này sẽ góp phần kích thích nhu cầu tiêu thụ bia, đặc biệt là kênh bán hàng On Trade (bán ngồi lại), góp phần vào tăng trưởng doanh thu trong quý 2 và quý 3.2024.

Sự quan tâm đổ dồn về Thuế tiêu thụ đặc biệt

Đây là cái xấu còn lại mà mình muốn nói ở đầu bài và lộ trình để triển khai thực thi cái Thuế tiêu thụ đặc biệt như sau:

• Dự kiến tháng 10/2024 sẽ tiến hành thảo luận trước.

• Có khả năng sẽ thông qua vào tháng 5.2025, “có khả năng” thôi nha vì còn phải thông qua biểu quyết các thứ nữa.

• Và nếu thông qua thì sẽ có hiệu lực vào tháng 1.2026. Tức là từ giớ đến đầu năm 2026 thì còn 1,5 năm nữa.

Theo chia sẻ của lãnh đạo SAB và một số thương hiệu bia khác thì họ sẽ phải cân nhắc tăng giá bán sản phẩm lên để đẩy chi phí này sang cho người dùng. Ở chiều ngược lại, nếu tăng giá bán thì sẽ bị giảm doanh thu, đây sẽ là bài toán khó cho các hãng bia tại Việt Nam nếu Thuế tiêu thụ đặc biệt được thông qua và nâng mức thuế suất với sản phẩm bia từ 65% (hiện tại) lên 75%/80%.

Mình có tham khảo một chút về từng kịch bản mà Vietcap xây dựng, họ có định giá cổ phiếu SAB ở từng mức thuế khác nhau. Trong điều kiện xấu nhất là 80% thì mức định giá của SAB vẫn còn upside hơn 10% so với thị giá cổ phiếu hiện tại. Tuy nhiên, việc nói trước về cái này là vẫn còn xa vời, trong khi chưa có gì là chắc chắn cả. Thậm chí nhiều khả năng là còn phải hoãn nữa.

Hoàn thành chia cổ tức bằng tiền 35% theo như cam kết

15% cổ tức bằng tiền đã được chia trước đó rồi, còn lại 20% sẽ được chốt chia vào ngày 08.07.2024. Theo như đúng cam kết trong việc thực hiện phân phối lợi nhuận đến cho cổ đông từ phía ban lãnh đạo công ty.

Theo mình đánh giá, đây cũng là một động lực nho nhỏ để tác động đến giá cổ phiếu trong ngắn hạn.

Ai đang gom cổ phiếu SAB vùng giá này?

Thật ra thì mình cũng chẳng biết ai gom cổ phiếu vùng giá này đâu, nhưng mình có nhìn khối lượng giao dịch ở vùng giá này thì rõ ràng đang có nhiều dấu hiệu không bình thường.

Tóm lại,

• Xấu thì cũng đã xấu rồi, giá cổ phiếu từ đỉnh 150.000 đồng cổ phiếu về còn 58.000 đ/cổ phiếu thì cũng đã phản ánh rồi.

• Biên lợi nhuận thấp thì đã rõ nguyên nhân rồi và biết khi nào nó tăng trở lại rồi.

• Thuế tiêu thụ đặc biệt thì báo chí cũng đã nói nhiều rồi, mà còn chưa biết là có thông qua nữa hay không. Mà kịch bản từng trường hợp cũng đã có bên liên quan xây dựng sẵn rồi.

• Còn về tích cực sắp tới thì cũng nói rồi: 2 mùa thể thao lớn là Euro 2024 và Olympic 2024 sắp diễn ra; cổ tức bằng tiền thì đã ấn định ngày chốt chia rồi.

• Khối lượng giao dịch bất thường thời gian qua cũng đã chỉ ra cho các bạn thấy rồi.

À, bên dưới là bảng so sánh các chỉ số tài chính của SAB với các công ty cùng ngành trong khu vực.

Cùng mình phân tích xem 2024 này MWG có thật sự lột xác hay chưa hay nó vẫn mãi là con tàu đắm.

Mô hình kinh doanh của MWG

Trước khi phân tích một cổ phiếu nào đó, mình cần nhìn lại mô hình kinh doanh của MWG có những gì đã.

Dưới đây là 3 mảng kinh doanh cốt lõi của MWG mà bạn cần biết:

1. Đồ điện máy thì có Thegioididong, Điện Máy Xanh. Mình không cần nói thêm về mảng bán đồ điện máy này nữa. Mảng này đóng góp 70,6% doanh thu.

2. Hàng tiêu dùng thiết yếu thì có Bách Hóa Xanh. Mảng này đóng góp 26,7% doanh thu.

3. Dược phẩm thì có Nhà thuốc An Khang. Không có số liệu, nhưng nếu dùng phép trừ thì đóng góp tối đa 2,7% còn lại thôi.

Ngoài ra còn có Avakids, tuy nhiên mảng này mình không muốn đề cập đến vì không đáng kể. Bạn có thể theo dõi bảng cơ cấu doanh thu bên dưới:

Xong mô hình kinh doanh, giờ đi phân tích từng mảng một

1. Mảng điện máy: Thegioididong, Điện Máy Xanh, Topzone

Nếu như nhìn vào doanh thu bạn sẽ thấy lạ tại sao doanh thu giảm không nhiều nhưng lợi nhuận lại giảm mạnh. Đó là do MWG thực hiện chiến lược cạnh tranh về giá, chấp nhận giảm biên lợi nhuận để giữ lấy thị phần và doanh thu.

May mắn, trong năm 2024 này thì lãnh đạo MWG xác nhận họ sẽ ngừng chiến lược này lại vì sức mua của người tiêu dùng đã cải thiện rồi. Tuy nhiên, theo mình thì sức mua của người tiêu dùng đối với mảng này phải đến nữa cuối năm 2024 mới bắt đầu khởi sắc

MWG vẫn tiếp tục duy trì chiến lược cắt giảm các cửa hàng, mặt bằng kinh doanh không hiệu quả, cắt giảm nhân sự để tập trung vào tính hiệu quả kinh doanh. Hay còn gọi là Giảm lượng, tăng chất.

2. Mảng hàng tiêu dùng thiết yếu: Bách Hóa Xanh

Đây là đứa gánh hệ sinh thái của MWG cũng như giá cổ phiếu của MWG. Sau 6 năm lỗ ròng rã thì đến tháng 12/2023 Bách Hóa Xanh đã đạt được điểm hòa vốn. Đây là một mắc xích cực kỳ quan trọng và dường như họ đã tìm ra được mô hình kinh doanh chuẩn cho mảng này.

Đứa con tinh thần đến tuổi làm ra tiền, sẽ đóng góp vào lợi nhuận cho tập đoàn mẹ trong bối cảnh mảng ICT đã bão hòa. Doanh thu trung bình dự kiến của mỗi cửa hàng BHX là 1,8 tỷ đồng.

3. Mảng dược phẩm: Nhà thuốc An Khang

Nếu nhìn chuỗi nhà thuốc Long Châu thì có lẽ cổ đông của MWG sẽ cảm thấy chạnh lòng khi mà số lượng cửa hàng của Long Châu (gần 1.600) đã gần gấp 3 lần số lượng nhà thuốc của An Khang (hơn 500).

Tuy nhiên, miếng bánh dược phẩm tại Việt Nam là rất lớn. Chỉ cần MWG họ tìm ra được một mô hình kinh doanh chuẩn, đạt được điểm hòa vốn thôi thì sẽ mở rộng quy mô cực kỳ nhanh vì dư địa thị trường còn lớn.

Bạn thử tính toán nếu như 50.000 nhà thuốc truyền thống, nhỏ lẻ bị thay thế 50% bởi các ông lớn như Long Châu, Pharmacity, An Khang; mới đây có thêm DPharma (Digiworld) » thì 50% đó sẽ tổng cộng 25.000 nhà thuốc. Hiện tại cả Long Châu, An Khang, Pharmacity chiếm chưa tới 5.000 nhà thuốc.

Tuy nhiên, mảng này mình không dám cầm đèn chạy trước ô tô vì có thể là bài toán của 5 - 7 năm gì đó. Mình không đầu tư cổ phiếu lâu đến thế. Chưa kể 2024 này, ban lãnh đạo chỉ hy vọng hình thành mô hình chuẩn để họ có thể nhanh chóng nhân bản được.

Tóm lại, kỳ vọng những gì cho năm 2024?

• Mảng điện máy: Không kỳ vọng sức mua cải thiện liền, chỉ kỳ vọng chiến lược giảm lượng - tăng chất và cộng với việc ngưng chiến lược giá sẽ giúp MWG cải thiện được biên lợi nhuận.

• Mảng Bách Hóa Xanh: Với việc đạt điểm hòa vốn, doanh thu của mỗi cửa hàng đạt 1,8 tỷ đồng/cửa hàng sẽ giúp đóng góp vào 30% doanh thu cho MWG.

• Mảng dược phẩm: Miếng bánh béo bở chờ khai thác hoặc chỉ cần đi theo dấu chân của nhà thuốc Long Châu. Nhìn cổ phiếu FRT tăng mạnh chỉ nhờ mỗi Long Châu thôi cũng biết nhà đầu tư đặt kỳ vọng như thế nào vào mảng này. Như mình có nói ở trên, dư địa còn nhiều.

Năm 2024, MWG đặt mục tiêu lợi nhuận sau thuế là 2.400 tỷ đồng, tăng trưởng +1.329% so với năm 2023. Với kế hoạch này, nếu như không có những sự kiện thiên nga đen thì coi như xác nhận: 2023 là đáy của MWG!

Đảm bảo rằng bạn đã đọc bài viết đầu tiên của tôi về FRT - Đọc nó ở đây

Nếu bạn đã đọc rồi thì tôi xin thừa nhận “mình sai khi nhận định sai về giá cổ phiếu” thời điểm đó. Hôm nay mình sẽ không nói về giá cổ phiếu nữa, mà sẽ nói về kết quả kinh doanh của FRT sau quý 4.2023.

Nếu như bạn vẫn chưa rõ về mô hình kinh doanh cốt lõi của FRT thì đọc lại bài viết trước nhé. Link mình có để ở bên trên.

Lỗ nhiều hơn dự kiến nhưng không đáng lo ngại

Tại sao lỗ mà không đáng lo ngại vì lỗ do trong quý vừa rồi FRT phát sinh một số chi phí đột biến. Cụ thể:

• Chi phí một lần: Chi phí cho việc đóng 15 cửa hàng FPT Shop, xử lý hàng tồn kho. Hơn nữa, họ còn đầu tư thêm về vào việc xây dựng các trung tâm vacxin và đầu tư cho chuyển đổi số của doanh nghiệp.

• Chi phí bán hàng tăng: Khoản này chủ yếu là khoản tiền thưởng cuối năm cho nhân viên đạt chỉ tiêu kinh doanh.

FPT Shop giảm doanh thu nhưng Long Châu lại tăng

FPT Shop giảm doanh thu là điều mà ai cũng thấy mỗi khi đi ngang qua các mặt bằng của FPT Shop chứ không cần họ công bố mới biết. Điều này cũng dễ hiểu vì nhu cầu tiêu thụ của iPhone 15 giảm, nhu cầu laptop cho mùa tựu trường không còn » Nói chung là sức mua mảng CNTT - TT giảm nên doanh thu họ giảm.

Cụ thể là FPT chỉ ghi nhận 3.964 tỷ đồng, giảm -3,4% so với quý trước và -27,4% so với cùng kỳ năm ngoái.

Cứu cánh là Long Châu lại tăng trưởng tốt. Một phần đến từ việc họ đã mở thêm được 115 nhà thuốc mở các tỉnh thành cấp 2,3 nhưng vẫn giữ được phong độ là doanh thu của mỗi nhà thuốc đạt 1,09 tỷ đồng/cửa hàng/tháng.

Doanh thu của Long Châu đạt 4.727 tỷ đồng, tăng +14,4% so với quý trước và +57,5% so với cùng kỳ.

Dưới đây là hình số lượng cửa hàng của FPT Shop và Long Châu qua thời gian:

Vậy giờ kỳ vọng vào cái gì?

Chốt luôn, đối với FPT Shop á thì mình không kỳ vọng gì về nhu cầu tiêu thụ của người tiêu dùng cũng như doanh thu tăng trở lại. Bởi theo góc nhìn của mình thì nhu cầu tiêu thụ chưa hồi phục liền đâu.

Chỉ trông chờ vào việc họ theo đuổi chiến lược đóng các cửa hàng làm ăn không hiệu quả, tối ưu được chi phí hoạt động cho chuỗi. Từ đó, giảm chi phí và tăng lợi nhuận cho mảng này. Chưa hết, có thể lãi vay sẽ giảm nên đỡ áp lực chi phí tài chính hơn.

Còn về Long Châu thì lâu nay họ vẫn luôn theo đuổi chiến lược về giá để đẩy mạnh độ phủ sóng cho thương hiệu và họ đang làm điều đó rất tốt. Cứ tiếp tục chiến lược này, cỗ máy mang về hơn 1/2 doanh thu cho FRT này đang hoạt động đang tốt.

Vậy thôi, chứ giá cổ phiếu đang 148.000 đồng/cổ phiếu theo giá đóng cửa 25/03/2024 thì mình vẫn không dám vào.

Hiện tại thì ANV đang tập trung vào 3 mảng kinh doanh cốt lõi:

1. Chế biến và xuất khẩu cá tra: ANV sở hữu chuỗi quy trình khép kín từ việc nuôi cá giống » Sản xuất thức ăn chăn nuôi » Canh tác vùng nuôi » Và cuối cùng là nhà máy chế biến và xuất khẩu đi thị trường quốc tế. Mảng này chiếm tỷ trọng cốt lõi nhất, chiếm 78,8% (2022).

2. Tạo ra các sản phẩm giá trị gia tăng khác: Điển hình như phụ phẩm và các loại chả cá. Chiếm tỷ trong doanh thu khoảng hơn 15% (2022).

3. Tham gia vào thị trường tỷ đô sản xuất Collagen và Gelatin: Sau VHC thì ANV là doanh nghiệp thứ 2. Dự án liên doanh giữa ANV và Amicogen đang chạy thử nghiệm giai đoạn 1 với công suất chế biến 780 tấn/năm. (Mình sẽ nói kỹ hơn về cái này ở bên dưới.)

Kết quả kinh doanh Q4/2023 xấu nhưng Q1/2024 sẽ khác

Trong Q4/2023, doanh số bán hàng nội địa đã tăng đến 80%, đạt 369 tỷ đồng, nhưng điều này không đủ để đối mặt với sự giảm -21% trong doanh số xuất khẩu, chỉ đạt 742 tỷ đồng. » Làm cho lợi nhuận sau thuế Quý 4/2023 ANV lỗ hơn 500 triệu.

Tuy nhiên, doanh thu xuất khẩu trong T1/2024 đạt 9.12 triệu USD, tăng trưởng +62.6% so với cùng kỳ và tăng +37.2% so với tháng trước. Trong đó, xuất khẩu đi Trung Quốc chiếm 41%, đạt 3.76 triệu USD, tăng gấp 2 lần so với tháng trước.

Triển vọng cho năm 2024

1. Thị trường Trung Quốc không phải là nỗi lo lớn, bằng chứng là chỉ riêng trong T1/2024 thì kim ngạch xuất khẩu sang thị trường Trung Quốc gấp 4 lần so với cùng kỳ.

2. Lạm phát bình ổn trên toàn cầu, đặt biệt là thị trường Mỹ sẽ giúp cho cơ hội tăng doanh thu xuất khẩu ở thị trường này được cải thiện. Đặc biệt là đang trong cơ hội các mặt hàng cá đến từ Nga đang bị áp thuế do các lệnh trừng phạt. Điều này giúp ANV bớt phụ thuộc vào thị trường Trung Quốc, theo đúng định hướng của ANV.

3. Tính đến cuối tháng 2/2024, giá thức ăn cho cá đã giảm 50-60% tính từ đỉnh năm 2022. Giá cá nguyên liệu và giá cá giống cũng đều giảm 9% và 22% trong tháng cuối 2023. Giá đầu vào hạ nhiệt là yếu tố kìm hãm lại đà giảm của biên lợi nhuận.

4. Mảng Collagen và Gelatin (C&G): (Mình viết bên dưới)

C&G sẽ đóng góp vào 10% lợi nhuận của ANV vào năm 2025 và hơn thế nữa

• Kỳ vọng mảng C&G của VHC và ANV sẽ tăng trưởng kép hàng năm hai chữ số cho giai đoạn 2024-2032, cao hơn tiềm năng tăng trưởng Collagen thủy sản khi các doanh nghiệp tăng công suất nhà máy để đáp ứng nhu cầu tiêu thụ.

• Q4/2023 thì ANV đã bắt đầu ghi nhận doanh thu từ mảng này rồi. Hiện tại thì chỉ mới triển khai giai đoạn 1 trong Liên doanh với Amicogen - Tập đoàn đến từ Hàn Quốc. Giai đoạn 2, 3 sẽ giúp liên doanh để tăng công suất từ 780 tấn/năm lên 1.200 và 2.400 tấn/năm.

• Dự kiến khi hoạt động hết công suất, mỗi năm dự án sẽ mang lại 36 triệu USD doanh thu và 1,5 triệu USD lợi nhuận. Mảng sản phẩm C&G được kỳ vọng sẽ đóng góp 10% lợi nhuận của ANV vào năm 2025F.

• Đối với thị trường C&G Việt Nam, theo báo cáo của Mordor Intelligence, quy mô Collagen Việt Nam 2023 ước đạt 132 triệu USD và tăng trưởng kép hàng năm giai đoạn 2023-2028 đạt 6,2%.

1. Khai thác cảng: Thị phần & sản lượng 2023

Dành cho những ai chưa biết thì Gemadept (GMD) là một doanh nghiệp khai thác cảng biển có hệ thống mạng lưới trải dài từ Bắc vào Nam với chuỗi 7 cảng bao gồm Cảng nước sâu Gemalink quy mô hàng đầu cả nước.

Tổng sản lượng container toàn hệ thống: 3,012,000 TEUs (container 20 feet là 1 TEU, 1 container 40 feet là 2 TEU). Trong khi đó, tổng sản lượng container qua cảng biển của cả nước là 24,7 triệu TEUs. Tức là GMD chiếm hơn 12% sản lượng container của cả nước lưu thông qua cảng biển.

Thị phần của GMD ở từng khu vực như sau:

• Miền Bắc: 17%, sản lượng 1,066,000 TEUs

• Miền Trung: 30%, sản lượng 1,560,000 tấn

• Miền Nam: 21%, sản lượng 1,946,000 TEUs

2. Lĩnh vực Logistic

Nếu như hoạt động khai thác cảng chiếm 73% Lợi nhuận trước thuế cho GMD thì hoạt động Logistic đóng góp 27% LNTT cho GMD.

Cảng Gemalink đặc biệt như thế nào?

Cảng Quốc tế Gemalink, liên doanh giữa Gemadept và đối tác hàng đầu thế giới, CMA Terminals của Pháp.

Đặc điểm nổi bật của cảng Gemalink:

1. Cảng nước sâu quy mô hàng đầu cả nước, thuận tiện cho tàu mẹ ra vào cảng.

2. Nằm trên tuyến luồng hàng hải quốc tế.

3. Cầu bến chính dài nhất khu vực, 1,5km.

4. Có thể tiếp nhận đồng thời 3 tàu mẹ và 5 tàu feeder cùng với tàu sông ra vào làm hàng.

5. Công suất của Gemalink là 3 triệu TEU/năm.

Cảng Gemalink là niềm tự hào của người Việt khi trở thành một trong Top 19 thương cảng của thế giới có thể tiếp nhận cỡ tàu lớn nhất hiện nay, lên đến 250.000 tấn trọng tải và là một trong những Trung tâm trung chuyển giao thương hàng hóa quan trọng bậc nhất của khu vực Đông Nam Á.

Cập nhật tiến độ các dự án

1. Cảng Gemalink giai đoạn 2

Đang hoàn thiện các thủ tục và thu xếp nguồn vốn để triển khai xây dựng, sẵn sàng đưa giai đoạn 2 vào khai thác từ năm 2024 & 2025, đáp ứng nhu cầu tăng trưởng của thị trường và các hãng tàu đối tác.

2. Cảng Nam Đình Vũ giai đoạn 3

Giai đoạn 3 của Cảng Nam Đình Vũ có diện tích 23ha, 660m cầu bến và khi hoàn thành sẽ nâng tổng công suất thiết kế lên tương đương 2.000.000 TEU/năm.

Gemadept hiện đang tiếp tục hoàn tất công tác chuẩn bị để sớm khởi công và đưa vào vận hành cảng Nam Đình Vũ Giai Đoạn 3, phát triển cụm cảng Nam Đình Vũ trở thành cảng sống lớn nhất khu vực miền Bắc.

Kết quả kinh doanh năm 2023 và triển vọng năm 2024

Nhờ sở hữu năng lực đàm phán với các hãng tàu, cảng GML đã có thêm bốn tuyến dịch vụ mới trong nửa cuối năm 2023. Với việc các hãng tàu sẽ nhận nhiều tàu đóng mới trong năm 2024 sẽ mở thêm số tuyến hoặc thêm các chân cảng vào hải trình để tối ưu khả năng khai thác tàu, kỳ vọng GML sẽ có thêm từ 1 – 2 tuyến dịch vụ mới.

Dự phóng sản lượng container khu vực GML đạt 1,4 triệu TEU (+40% YoY).

Cảng GML được hưởng lợi từ chính sách cho phép nâng phí xếp dỡ container lên 10% tại các cảng nước sâu theo Thông tư 39/2023/TT-BGTVT. Điều này giúp cho GML mở rộng được biên lợi nhuận, thoát khỏi tính trạng lãi/lỗ đan xen do thiếu hụt hàng hóa.

Vinamilk là một doanh nghiệp lớn, hoạt động kinh doanh ở cả thị trường nội địa và cả thị trường quốc tế.

• Nội địa: Doanh thu ghi nhận tăng trưởng dương +2,2% so với cùng kỳ năm trước nhờ phân khúc sữa đặc và sữa chua. Phần tăng này bù đắp được phần giảm của ngành hàng tiêu dùng nhanh (Fast Moving Consumer Goods - FMCG) nói chung và ngành sữa nói riêng, giảm lần lượt là -3% và 5% cùng kỳ năm trước. » May mắn thay, thị phần của VNM vẫn ổn định ở các nhóm danh mục con của ngành sữa.

• Xuất khẩu: Tích cực. Ghi nhận mức tăng trưởng +4,2% so với quý trước và +19,3% nếu so với cùng kỳ năm trước (do nền thấp của Quý IV/2022). Chủ lực nhất vẫn là thị trường Trung Đông và thị trường mới khai thác ở Châu Á - Thái Bình Dương.

• Chi nhánh ở nước ngoài: Cho những ai chưa biết thì VNM có 2 thương hiệu nổi bật ở nước ngoài là Driftwood (Mỹ) và Angkor Milk (Campuchia). Ở Mỹ tăng trưởng nhờ đấu thầu thành công cung cấp sữa học đường, còn ở Campuchia thì nhờ các chiến dịch kích cầu ở chợ, trường học.

Chốt lại, Quý IV/2023 lợi nhuận sau thuế đạt 2.326 tỷ đồng, thấp hơn cùng kỳ năm trước là -6,7% nhưng so với quý trước thì tăng +24,5%. Nhờ giá nguyên vật liệu sữa bột đầu vào giảm » giúp cho biên lợi nhuận gộp tốt lên mặc cho chi phí bán hàng tăng +0,5%.

Triển vọng ở Quý I/2024 và cả năm 2024

1. Riêng tháng 1/2024, giá trị xuất khẩu của VNM đã tăng trưởng 50% so với cùng kỳ.

2. VNM đã chốt được giá nguyên vật liệu 6 tháng ở mức thấp hơn cùng kỳ năm trước, tức là đến giữa năm 2024. Hơn nữa, nền thấp ở năm ngoái cũng là động lực tăng trưởng tốt cho VNM ở quý này.

3. Mặc dù VNM chưa đưa ra kế hoạch kinh doanh nào cụ thể cho năm 2024 nhưng họ cũng kỳ vọng tăng trưởng +5% so với quý cùng kỳ cho doanh thu ở cả nội địa và xuất khẩu.

Cơ sở cho luận điểm số 3 là:

• Hiệu quả đến từ chiến lược tái định vị thương hiệu toàn diện, qua đó gia tăng thị phần trong nước.

• Nhu cầu tiêu thụ ở thị trường quốc tế tăng lên, tạo dư địa cho xuất khẩu của VNM.

• Giá nguyên liêu thấp nên VNM dự báo biên lợi nhuận gộp sẽ tiếp tục cải thiện thêm 0,7 - 1% cho năm 2024.

Tính từ đầu năm đến nay, giá cổ phiếu FRT đã tăng +67,6% trong khi đó chỉ số VNIndex chỉ tăng vỏn vẹn +9,5%.

Tuy nhiên, bản chất thực sự sâu sa của việc tăng giá này là nhờ hoạt động tích cực mua vào của các quỹ hơn là lực cầu thực sự từ nhà đầu tư cá nhân.

Nhìn lại kết quả kinh doanh 9 tháng đầu năm của FRT

Cụ thể:

• Kết quả kinh doanh trong quý 3/2023, doanh thu của FRT đạt 8.236 tỷ đồng, tăng trưởng 6,8% so với cùng kỳ năm trước. Nếu so với với quý 2/2023 thì tăng trưởng +15%.

• Lợi nhuận sau thuế -21 tỷ đồng trong quý 3, giảm đáng kể so với khoản lỗ -219 tỷ đồng của quý liền trước.

Nhưng, đây chỉ là yếu tố mùa vụ đối với mảng kinh doanh bán lẻ mỗi năm.

Còn số liệu lũy kế 9 tháng đầu năm 2023, doanh thu của FRT đạt 23.160 tỷ đồng, tăng +7% so với cùng kỳ. Mặc khác, lợi nhuận của FRT là -197 tỷ đồng so, giảm 153% so với cùng kỳ.

Nhà thuốc Long Châu là động lực tăng trưởng chính của FRT

Trong cơ cấu doanh thu của FRT, chuỗi nhà thuốc Long Châu đang cho thấy mức tăng trưởng liên tục ấn tượng trong nhiều năm liền để vớt vát đi phần sụt giảm của FPT Shop. FPT Shop tỏ ra đuối sức trong cuộc chiến về giá mà Thegioididong phát động, cộng với sức mua của người tiêu dùng giảm.

Phía đơn vị chủ quản là FPT Retail (FRT) cho biết không sa đà vào cuộc chiến giá với MWG vì họ cho rằng họ muốn nâng cao trải nghiệm khách hàng nhiều hơn.

Nhưng thực tế, nội tại của FRT không cho phép họ theo đuổi chiến lược đó với MWG. Vì FRT đang có tỷ lệ nợ vay quá cao, trong khi đó MWG thì đang có 23.000 tỷ đồng tiền mặt trong tài khoản ngân hàng.

Tóm lại, đối với FRT thì nhà đầu tư chỉ nên kỳ vọng vào chuỗi nhà thuốc Long Châu chứ không nên quá kỳ vọng vào sự hồi phục FPT Shop.

Xét về mặt định giá

Chỉ số P/B của FRT cũng đang ở mức cao nhất lịch sử vởi P/B là 8,8 lần. Mình có tham khảo qua mức định giá của FRT ở các công ty chứng khoán bạn thì cho kết quả như sau:

• ACBS - Trung lập - Giá mục tiêu: 109.000 đ/cp (21/11/2023)

• ABS - Trung lập - Giá mục tiêu: 97.800 đ/cp (20/11/2023)

• VCSC - Khả quan - Giá mục tiêu: 112.700 đ/cp (09/11/2023)

• Giá hiện tại FRT: 102.000 đ/cp, lúc 10h23 phút ngày 30/11/2023.

Như vậy, nếu như tích cực nhất thì upside cho FRT không còn nhiều, thậm chí giá mục tiêu của nhiều bên còn cho ra kết quả thấp hơn so với giá hiện tại của cổ phiếu.

Tại sao giá lại tăng mạnh và nhà đầu tư nên làm gì?

Theo quan sát, giá cổ phiếu FRT thời gian qua tăng mạnh phần lớn đến từ nhóm nhà đầu tư nước ngoài và các quỹ đang giải ngân vào FRT. Giá cổ phiếu tăng mạnh thời gian qua đã phản ánh sự kỳ vọng vào chuỗi nhà thuốc Long Châu trong vòng 2 - 3 năm tới.

Do đó, nếu nhà đầu tư đang sở hữu FRT thì nên cân nhắc khả năng bán FRT một phần hay toàn bộ để tìm kiếm các cơ hội đầu tư khác.

Lưu ý: Bài viết này mang ý kiến cá nhân của người viết và nhà đầu tư nên cân nhắc thật kỹ trước khi đưa ra quyết định mua/bán.

Thấp ở đây là thấp so với hạn mức tín dụng mà nhà băng này được cấp. Cụ thể, tăng trưởng tín dụng so với đầu năm (9T2023) chỉ vỏn vẹn 5,5% nhưng con số này vẫn đáng khen so với mức tăng trưởng tín dụng 6 tháng đầu năm chỉ đạt 0,9%.

Giờ chúng ta bắt đầu đi phân tích từng mảng cho vay cụ thể của VIB:

1. Cho vay bán lẻ

• Cho vay mua bất động sản và cho vay hộ kinh doanh tăng tốc lần lượt là 4,3% và 9,1%.

• Trong khi đó, mảng được cho là thế mạnh, dẫn đầu xu hướng là mảng thẻ tín dụng tăng trưởng chậm lại ở mức 4,3%.

• Còn cho vay ô tô thì giảm -15%. Phải chăng là người đi vay tất toán nhiều hay chuyển sang vay bên khác?

Các số liệu trên là con số so sánh với đầu năm.

2. Khối ngân hàng bán buôn

• Tín dụng dành cho khách hàng doanh nghiệp tăng gần 32,7% so với đầu năm. Trong đó, cho vay tăng 39% lên 33,7 nghìn tỷ đồng.

• VIB tiếp tục giảm dư nợ trái phiếu doanh nghiệp trong quý 3/2023 xuống 877 tỷ đồng, tức giảm -52% so với đầu năm.

• Ngược lại với các xu hướng trước đó khi mà khối bán lẻ gánh khối bán buôn thì nay ngược lại, khối bán buôn lại đóng góp tốt hơn vào tổng dư nợ cho vay.

Huy động tăng trưởng tốt ở 9T2023

Huy động vốn tăng trưởng 2,2% so với đầu năm trong 9T/23. Số dư trái phiếu và chứng chỉ tiền gửi tiếp tục giảm 26% so với đầu năm.

Tỷ lệ Casa nhích nhẹ lên mức 13%, casa cải thiện một phần đến từ việc lãi suất tiền gửi có kỳ hạn giảm mạnh nên người đi gửi chưa có ý định gửi tiền lại.

Thanh khoản trên thị trường liên ngân hàng dồi dào giúp lãi suất qua đêm ở mức gần 0% ở phần lớn thời gian Q3/2023. » Giúp giảm chi phí vốn (CoF) nhiều hơn và lãi suất cho vay (LIR) thì lại không giảm nhanh.

Từ đó, giúp cho NIM tăng lên 4,8% (+10 bps QoQ và +20 bps YoY).

Nhìn chung, huy động của VIB đang làm tốt vai trò của mìnhh.

Chi phí tín dụng tăng vọt nhưng nợ xấu đi ngang

Chi phí cấp tín dụng trong Q3/2023 là 1,6 nghìn tỷ đồng, lũy kế so với đầu năm là 3,2 nghìn tỷ đồng (x3,4 lần YoY). Điều này đồng nghĩa với việc Chi phí tín dụng/ Tổng dư nợ tăng lên 1,3% ở Q3/23 trong khi đó Q2 chỉ ở mức 0,9%.

Điểm sáng là VIB đã xử lý xong gần 1,3 nghìn tỷ đồng nợ xấu ở Q3/2023, nữa đầu năm thì đã xử lý 1,2 nghìn tỷ đồng rồi. Tuy nhiên, tỷ lệ nợ xấu vẫn tăng 2 điểm cơ bản, lên 2,47%.

Hiệu quả hoạt động và thanh khoản vẫn ổn định

Chỉ số chi phí trên thu nhập (CIR) tiếp tục xu hướng giảm và ở mức 30%. Điều này đến từ việc chi phí hoạt động (OPEX) tăng trưởng thấp hơn đáng kế so với TOI (+30%).

Tuy nhiên, LNTT vẫn còn yếu, thậm chí -3% YoY. Thanh khoản được quản lý tốt với LDR và SMLR lần lượt ở mức 72% và 28%.

Triển vọng Q4/23

Dự kiến lãi suất cho vay (LIR) sẽ giảm và kích thích nhu cầu tín dụng bán lẻ. Trước mắt, VIB vẫn đang tập trung mục tiêu bán buôn để bù đắp lại cho bán lẻ đang có dấu hiệu đuối sức nhằm mục đích là hoàn thành mức tăng trưởng tín dụng được cấp năm 2023 là 14,25%.

Ngoài ra, VIB còn đang đẩy mạhh nâng CASA từ các kênh truyền thông số, trực tuyến và các giải pháp mới. » Nhờ đó, NIM dự kiến duy trì ở mức khoảng 4,7% - 4,8%.

Lãnh đạo VIB cho biết sẽ dành ngân sách 1,5 nghìn tỷ đồng để cho dự phòng rủi ro tín dụng trong quý 4/23, nghĩa là cả năm dự phòng nợ xấu có thể lên đến 4,6 nghìn tỷ đồng. Mục tiêu là đưa tỷ lệ nợ xấu về mức 2,15% từ mức 2,47%.

Mục tiêu LNTT hiện đã được điều chỉnh lại giảm xuống còn tăng trưởng ở mức 3 - 5% thay vì 15% như ở ĐHCĐ.

VIB cũng đang thay đổi trong chính sách tín dụng của mình nhằm siết chặt hơn về cho vay, hướng đến khách hàng có thu nhập ổn định. Do đó, bản thân tôi nhận định VIB khả năng qua năm 2024 mới bắt đầu tích cực hơn.

Doanh thu quý 3/2023 của BSR đạt 41.365 tỷ đồng, tăng 5% so với cùng kỳ năm ngoái và +23% so với quý 2. » Ước tính lợi nhuận sau thuế đạt 2.144 tỷ đồng, +3,7x so với cùng kỳ năm ngoái và +61% so với quý liền trước.

Mặc dù doanh thu và lợi nhuận quý 3 của BSR tích cực nhưng vẫn thấp hơn mức nền cao của năm 2022. Năm mà đỉnh điểm lợi nhuận của BSR nhờ cuộc chiến của Nga - Ukraine.

Cụ thể, doanh thu 9 tháng đầu năm đạt 109.100 tỷ đồng (-14% so với cùng kỳ); LNST đạt 5.903 tỷ đồng (-61% so với cùng kỳ).

Có một điểm mà nhà đầu tư cần lưu ý là trong tháng 10 thì giá dầu giảm 5 - 6% so với mức 95 - 96 USD/thùng nên BSR cần phải trích lập dự phòng trong quý 3 khoảng 500 tỷ đồng, quý 2/2023 chỉ trích lập 66 tỷ đồng.

Kế hoạch năm 2023 của BSR đặt thấpchỉ 1.721 tỷ đồng nên hiện tại với mức LNST 5.093 tỷ đồng đã giúp BSR đạt gấp 3x.

Sản lượng tiêu thụ kỳ vọng quý 4 sẽ được gia tăng

Trong tháng 10, nhà máy đã chạy hết công suất đạt 114%, cao nhất trong nhiều năm qua.

Tuy nhiên, theo dự báo thì crack spread (chênh lệch giá bán sản phẩm trừ đi giá dầu thô đầu vào, càng cao thì BSR càng hưởng lợi) có khả năng sẽ giảm từ mức 17 USD/thùng về còn 13-14 USD/thùng.

Về đầu vào của BSR thì họ vẫn chủ yếu sử dụng dầu trong nước là chính, trong đó mỏ Bạch Hổ (30%), mỏ khác (43%) còn lại 27% là nhập khẩu. Mặc dù dầu trong nước có ưu điểm về chất lượng, tiết kiệm được chi phí vận chuyển nhưng BSR cho biết vẫn phải đấu thầu với các đơn vị khác nên chênh lệch với dầu nhập khẩu là không nhiều.

Kế hoạch 2024 và nhận định

BSR đang chuẩn bị cho kế hoạch giá dầu về mức 60 - 85 USD/thùng cho năm 2024, điều này sẽ trình đại hội cổ đông vào tháng 12.

Năm 2024, BSR dự kiến sẽ có đợt bảo trì vào tháng 3, kéo dài 50 ngày. BSR cho biết, điều này sẽ không ảnh hưởng nhiều do ngày thường đã chạy hơn 10% công suất.

» Mặc dù kết quả khả quan ở 9 tháng đầu năm 2023 so với kế hoạch đặt ra nhưng BSR đã qua giai đoạn đỉnh cao ở doanh thu và lợi nhuận 2018 - 2021.

Còn nữa là giá dầu cao, crack spread dầu diesel giảm dần thì khả năng lợi nhuận quý 4 sẽ đi ngang hoặc là giảm 20 - 30% so với quý 3.

Vấn đề chuyển sàn lên HSX

Mấu chốt ở công ty con là BSR - BF thì họ đang đề xuất cho làm thủ tục xin phá sản đối với BSR - CF, đồng thời họ đang tìm kiếm một đơn vị định giá độc lập.

Sẽ mất từ 2 - 3 tháng sẽ xong các vướng mắc thủ tục ở công ty con. Dự kiến phải năm 2024 mới chuyển sàn được.

Ước tính, NLG có thể đạt giá trị bán hàng cho 2H2023 là 5.817 tỷ đồng & cả năm 2023 là 6.684 tỷ đồng, đạt 71% kế hoạch của công ty.

Lưu ý: Mọi dữ liệu trong tương lai là ước tính của đội ngũ phân tích.

Subscribe now